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Dette : les marchés veulent savoir 
qui va payer la note
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Revue d'analyses (financières)

Dette : les marchés veulent savoir qui va payer la note

Dans l’œil des marchés : Jean-Jacques Netter, vice-président de l'Institut des Libertés, dresse, chaque mardi, un panorama de ce qu'écrivent les analystes financiers et politiques les plus en vue du marché.

Jean-Jacques Netter

Jean-Jacques Netter

Jean Jacques Netter est vice-président de l’Institut des Libertés, un think tank fondé avec Charles Gave en janvier 2012.

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Encore une semaine dans le rouge avec de nombreux indices touchant leurs plus bas annuels. Dans les manuels d’économie, on apprend que quand un État est trop endetté et que son niveau de vie ne dépend pas pour l’essentiel d’argent gagné mais d’argent emprunté, il n’y a que trois solutions pour résoudre le problème.

La première est de s’en prendre à ceux qui produisent (les actifs, les entrepreneurs et les entreprises) en élevant les impôts quitte à atteindre un niveau de fiscalité confiscatoire et totalement démotivant… 

La deuxième est de s’en prendre aux rentiers que l’on s’attache à spolier avec de l’inflation en justifiant cette stratégie par le fait que le traitement favorable des rentiers est assuré par « les entrepreneurs et les travailleurs »…

La troisième est de faire défaut en ne remboursant pas les créanciers…

En Europe, les entrepreneurs et les investisseurs ont donc besoin de savoir, le plus rapidement possible qui va payer la note… Sans réponse à cette question il est assez académique de parler de reprise de la croissance. Charles Gave de GaveKal à Hong Kong pense que le moment le plus difficile sera celui où la Federal Reserve cessera de fournir des dollars à la BCE sous forme de swaps de devises. La dépendance de la BCE par rapport à la Fed pour ses financements en dollar pourrait créer une crise de liquidités sur la monnaie américaine. Ce serait mauvais pour l’économie européenne. Cette hypothèse est vraisemblable, surtout si Mitt Romney, le candidat républicain était élu à la Maison Blanche…

Marchés actions : les perspectives dépendent du taux de croissance de l’économie américaine

Aux Etats-Unis, le chiffre de confiance des consommateurs annoncé vendredi par l’Université du Michigan est au plus haut depuis quatre ans. Les inscriptions hebdomadaires au chômage se sont stabilisées et le crédit à la consommation est bien orienté. Seule ombre au tableau, le déficit de la balance commerciale s’est nettement creusé en mars. Les perspectives boursières dépendent maintenant du niveau de croissance de l’économie américaine au cours des prochains mois. Michael Harnett, stratégiste de Bank of America Merrill Lynch a construit un scénario qu’il baptise « croissance 3-2-1 ». Si la croissance revient sur une pente à 3%, le rendement des Bons du Trésor va remonter.

Dans ce scénario, il recommande l’achat des sociétés qui ont beaucoup baissé particulièrement les valeurs « value », les banques et les actions européennes. Si la croissance est de 2%, il faudra de nouvelles mesures de stimulation qui entraîneront une stabilité des rendements des obligations américaines. Cela sera favorable aux valeurs de technologie américaines, aux obligations à haut rendement et à la dette des pays émergents. Dans le scénario à 1% de croissance, l’économie américaine est proche de la récession, ce qui entretient une forte volatilité dans les marchés. Jonathan Golub, stratégiste chez UBS reste néanmoins optimiste sur le marché américain

En Europe, le premier jour de cotation après l’élection de François Hollande, les marchés ont monté anticipant une relance keynésienne en Europe. Paul Krugman l’économiste keynésien qui rédige toutes les semaines un commentaire dans le New York Times a immédiatement écrit : « Les Français se révoltent. Les Grecs aussi. Et il était temps. Le choix de l’austérité comme voie royale vers le redressement a fait son temps. C’est une bonne chose ». Ce petit moment de satisfaction keynésienne n’a pas duré longtemps puisque la baisse des marchés a été pratiquement ininterrompue pendant le reste de la semaine. Petite piqûre de réalisme : les nouvelles prévisions de croissance de la Commission Européenne montrent la fragilité des schémas de retour à l’équilibre des comptes publics, notamment en France. L’écart entre le rendement moyen des actions européennes (4,29%) et celui des obligations allemandes à 10 ans (1,52%) est désormais de 277 points de base. C’est pratiquement le niveau le plus élevé depuis 1925. Roger Nightingale stratégiste chez RDN a rappelé, une fois de plus, qu’il n’y avait pas d’autre scénario réaliste que l’éclatement de la zone euro.

La Grèce a permis à François Hollande de se frotter à la crise européenne 48 heures après son élection.  Les partis qui ont gagné les élections ne se sentent plus liés par les engagements de leurs prédécesseurs. Pourtant 380Md€ ont été apportés à la Grèce sous forme d’aides du FMI, de l’Union Européenne et sous forme d’abandon de créances par les porteurs d’obligations grecques. Cela représente 33 000€ par habitant ! Les partisans anti-austérité sont majoritaires mais pas les partisans anti-euro. Mardi dernier les banques grecques baissaient entre -9,2% pour Piraeus Bank et -14,3% pour Alpha Bank. Le rendement des obligations grecques à 10 ans a fortement monté pour se retrouver à 24,75%. Andrew Garthwaite, le stratégiste du Crédit Suisse, a relevé dans son scénario la probabilité de sortie de la Grèce de la zone euro de 5 à 15% et la probabilité d’éclatement de l’ensemble de la zone euro à 10%. Le Financial Times vient d’ailleurs de démarrer une série d’articles pour décrire ce que pourrait être une sortie de la Grèce de la zone euro…

Au Portugal, la pression est de retour, les problèmes d’endettement et de croissance sont encore plus graves qu’en Espagne. Un excellent rapport intitulé « Dette souveraine, une tragédie grecque moderne » a été publié par le Dr Christopher Waller, Directeur de la recherche de la Federal Reserve Bank of Saint Louis. Il rappelle que le premier défaut connu au monde s’est passé en Grèce 400 ans avant Jésus-Christ. Il s’agissait de 13 villes grecques qui avaient emprunté de l’argent au temple de Délos et qui refusaient de rembourser !

En Espagne le sauvetage de Bankia, la troisième banque espagnole a montré la difficulté dans laquelle se trouvait la péninsule ibérique. Les banques espagnoles pourraient avoir à lever 55Md selon les estimations faites par Alvaro Serrano deMorgan Stanley cette semaine. Le rendement de l’obligation espagnole à 10 ans est repassé au dessus de 6%, niveau qui est considéré comme insoutenable.

En Italie, avec Mario Monti, ça passe ou ça casse. La lune de miel semble toucher à sa fin.

En France, les impôts augmenteront dès le mois de juillet pour les assujettis à l’ISF et les entreprises. Beaucoup d’investisseurs ont du mal à comprendre que c’est en taxant plus et en recrutant quelques dizaines de milliers de fonctionnaires, sans annoncer de diminution significative des dépenses publiques, que l’on va relancer la croissance. C’est une recette qui n’a réussi nulle part. Pour le moment la Banque de France a revu en baisse ses prévisions : il n’y aura pas de croissance en France pour 2012 !

Les marchés asiatiques ont cédé 4,4% pendant la semaine alors que les valeurs européennes mesurées par l’indice FTSE Eurofirst 300 ne baissaient que de 0,5% . Au Japon , l’indice Nikkei a chuté de 4,6% en raison de la remontée du Yen (Sony -11%, Mitsui -10%). AHong Kong, l’indice Hang Seng perd 5,3%(CNOOC et Cosco -9,5%). Li Fung le fournisseur de Wal Mart recule de 8,5%. En Chine, le Shanghai Composite a un peu mieux résisté (-2,3%). Les chiffres publiés cette semaine ont été décevants en matière de production industrielle, de ventes au détail et d’investissement. Cela n’a pas empêché Karine Hirn associée de East Capital et patron de leur bureau à Shangai depuis 2010, de faire preuve d’optimisme. Ses deux secteurs préférés sont les banques chinoises et l’immobilier

Marchés obligations : le budget 2013 de la France sera étudié attentivement

En Europe, les marchés obligataires vont passer au crible le budget français pour 2013. Eric Chaney, économiste de Axa Investment Managers pense que s’il y a une divergence significative avec l’Allemagne, les dettes françaises et de la périphérie se déprécieront obligeant les dirigeants français à revoir leurs plans. Pour le moment, on a eu pour la première fois des détails la semaine dernière, sur les positions en obligations européennes de Goldman Sachs ont été annoncées pour la fin du premier trimestre. A cette date l’exposition avait augmenté sur les obligations italiennes et diminué sur la Grèce et l’Irlande. La banque américaine avait deux positions de vendeur à découvert sur les obligations portugaises et sur les obligations espagnoles.

Le marché du crédit s’est dégradé cette semaine. Le coût de protection contre l’éventuel défaut d’une obligation d’entreprise s’est tendu pour le haut rendement ainsi que pour l'investissement gradé.

Les emprunts à 10 ans américains, britanniques et japonais ont été plébiscités cette semaine.

Secteurs : le débat sur la régulation bancaire est relancé

Les secteurs défensifs sont ceux qui figurent en haut du classement des deux côtés de l’Atlantique, notamment les télécommunications et les services aux collectivités.

Banques : pour une fois le secteur bancaire européen (-0,3%) a fait mieux que l’indice bancaire américain (-3,3%). Il faut noter quela perte de 2Md€ annoncée par JP Morgan cette semaine a fait mauvaise impression au moment où elle a été annoncée, mais l’impact a été limité sur le reste de la semaine. Jacques de Larosière, ancien Gouverneur de la Banque de France et ex Directeur Général du FMI en a profité pour faire, dans le Nouvel Observateur, le procès de vingt années d’innovation financière et de dérégulation encouragées par les pouvoirs publics… Le débat sur la régulation bancaire est relancé de façon spectaculaire.

Télécommunications : l’offre de American Moviles au Mexique, sur 28% du capital de KPN avec une prime de 20% sur le dernier cours côté montre la sous évaluation du secteur en Europe…

Technologie : Facebook sera introduit en bourse le 18 mai prochain.En prenant le haut de la fourchette de cours d’introduction, la société capitaliserait 100 Md$, ce qui la placerait au troisième rang des introductions en bourse américaines derrière Visa en 2008 et GM en 2010. Cisco, le numéro un mondial pour la fabrication d’équipements internet pour les opérateurs de télécommunications a baissé de 12% pendant la semaine. Les clients ne cessent de reporter leur décision d’investissement…

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