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L'erreur de calcul de Reinhart et Rogoff ne signe en rien la victoire de Keynes.
L'erreur de calcul de Reinhart et Rogoff ne signe en rien la victoire de Keynes.
©Reuters

Austérité vs relance

Austérité : pourquoi l'erreur de calcul de Reinhart et Rogoff ne signe en rien la victoire de Keynes

La théorie selon laquelle un endettement supérieur à 90% entraînerait un ralentissement de la croissance, défendue en 2008 par Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff, vient d'être remise en cause par des chercheurs de l'université du Massachusetts. Les partisans de la relance keynésienne se précipitent sur cette erreur pour demander des plans de relance.

Nicolas Goetzmann et Simone Wapler

Nicolas Goetzmann et Simone Wapler

Nicolas Goetzmann est conseiller en stratégie d'investissement, gérant de fortune. En 2012, il a crée le site contrintuitif.com.

 

Simone Wapler est rédactrice en Chef des Publications Agora (analyses et conseils financiers).

 

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Atlantico : Pour José-Manuel Barroso, "l'austérité a atteint ses limites". La théorie selon laquelle un endettement supérieur à 90% entraînerait un ralentissement de la croissance, défendue en 2008 par Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff, vient d'être remise en cause par des chercheurs de l'université du Massachusetts. Le site d’information économique la tribune titrait ce dimanche, « Avec la crise, les keynésiens ont gagné la bataille de la théorie économique ». Partagez-vous ce constat ? En quoi l’erreur de Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff justifierait-elle les théories de Keynes ?

Nicolas Goetzmann : En rien. Mais les économistes qui ont découvert l’erreur elle-même sont Keynésiens eux-mêmes. La découverte d’une erreur chez le voisin ne permet pas de justifier sa propre théorie. La seule chose qui a été mise en avant est l’invalidité du seuil de 90% d’endettement qui provoquerait la récession.

Ensuite, et plus insidieusement Rogoff & Reinhart ont dénoncé l’interprétation abusive de leurs travaux qui consistait à évoquer un lien de causalité entre fort endettement et récession. Ils acceptent « l’association » des deux, mais pas le lien de causalité. La conclusion de la Tribune qui vise à valider la relance keynésienne est absurde. Ce n’est pas parce que le lien de causalité entre endettement et récession est rompu que plus d’endettement veut dire plus de croissance. C’est une extrapolation gratuite et sans fondement. De plus, même les néo-keynésiens admettent que dans un système monétaire comme le nôtre, la relance budgétaire est neutre, son effet est de 0. C’est que nous avons vécu en Europe : après la relance des années 2009 et 2010, la BCE est venue en contrer les effets en 2011.

Simone Wapler : Reinhart et Rogoff ont publié en 2009 un ouvrage très documenté « This Time Is Different – Eight Centuries of Financial Follies ». La barre symbolique de 90% d’endettement par rapport au PIB n’est pas mentionnée dans cet ouvrage, elle est mentionnée dans un papier postérieur datant de 2010.

Que la dette publique ralentisse le dynamisme d’un pays est empiriquement prouvé. La France en est un triste exemple. Charles Gave documente très bien ce fait dans « L’État est mort, vive l’état » publié en novembre 2010. Début 2012, dans mon propre livre, « Pourquoi la France va faire faillite », je me penche sur les chiffres de l’INSEE qui montrent qu’en dix ans, entre 2002 et 2011, 1 € de dette publique achetait 0,56 € de PIB. Entre 2006 et 2011, donc en cinq ans, 1 € de dette publique achète 0,20 € de croissance. Depuis 2011, chaque euro de dette publique supplémentaire nous plombe. Y a-t-il une relation de cause à effet ? Oui, montrent les données du premier ouvrage de Reinhart et Rogoff : plus grosse est la dette moins vive est la croissance.

La barre des 90 % est cependant très symbolique. D’abord il s’agit d’un pourcentage d’endettement en fonction du PIB ce qui n’a pas grande signification. Un État ne possède pas le PIB d’un pays, il lève des impôts. Il vaudrait donc mieux regarder la dette d’un État exprimée en fonction des rentrées fiscales. Ensuite, il est important de savoir qui détient la dette. Les citoyens, comme au Japon ou bien des investisseurs institutionnels étrangers comme en France ou encore la Banque centrale comme aux États-Unis ?

Bref le seuil de 90 % est sans grande importance. Ce qui importe est le sens de la variation : plus la dette grossit, plus un pays sape son dynamisme.

Quant aux théories de Keynes, c’est encore une autre histoire.  

Le FMI reconnaît que les plans d’austérité ont eu un effet négatif sur la croissance. Pour autant, les plans de relance de type keynésien sont-ils vraiment la solution ?

Nicolas Goetzmann : Encore une fois non. Un plan de relance Keynésien aura pour effet de redresser le niveau de demande agrégée, et d’alourdir la dette. Une fois la demande relancée, la BCE viendra contrer ce qui a été fait. Ceci parce que dans notre régime monétaire, le niveau de demande est du seul ressort de l’autorité monétaire. Aussi longtemps que celle-ci sera sous un mandat de stabilité des prix, la relance sera contrée. Par contre nous garderons une dette supplémentaire qui aura été inutile à la croissance.

Dans un contexte d’ouverture du marché, une baisse d'impôt ou une politique de relance par la consommation est-elle nécessairement synonyme de revenu supplémentaire, donc de consommation ou investissement en plus ? 

Nicolas Goetzmann : A court terme uniquement. Une fois que la demande est activée, la croissance prend des couleurs mais son corolaire qu’est l’inflation avancera lui aussi. Et dès que les perspectives d’inflation s’accroissent, le gendarme de Francfort intervient. Et à chaque intervention de la BCE, le marché va se tendre un peu plus parce que l’endettement s’alourdit à chaque plan. Vous empilez la dette sans effet.

Simone Wapler : Keynes prévoyait que le déficit ponctuel du à une politique de relance serait remboursé par la croissance ultérieure. Si cela fonctionnait, la dette – qui est la somme des déficits passés – ne grossirait pas perpétuellement.

Mais ce que nous appelons « croissance » n’est en réalité qu’une somme de dépenses dont une part substantielle est financée à crédit. Donc plus les dépenses augmentent, plus il y a de « croissance ». Imaginez un ménage qui comptabiliserait comme des revenus ses crédits à la consommation. Le jour où sa banque lui coupe ses crédits ses revenus baissent.

Les plans de relance keynésiens ne fonctionnent pas car la consommation n’a jamais créé de richesse. La consommation n’est que le reflet de la richesse à condition que cette consommation soit financée par de l’argent réellement gagné et non redistribué.

Les néokeynésiens confondent « croissance » et croissance de la dette, consommation et richesse.

Plus que la réduction de la dépense publique, n’est-ce pas la nature de la dépense publique qui est en jeu ?

Nicolas Goetzmann : C’est en effet une question, mais elle est encore secondaire aujourd’hui. Nous pourrons aborder des questions de ce type à partir du moment où l’étau de la BCE sera desserré. C’est-à-dire à partir du moment où les gouvernements de la zone Euro se seront enfin emparés du diagnostic monétaire de la crise, comme l’ont fait les Etats Unis, le Japon et le Royaume Uni. Le FMI s’aligne lui aussi, tout le monde a applaudit le plan japonais ce week end au G20. Seuls les Européens semblent encore ne pas comprendre. Ensuite nous aborderons ces questions de nature de la dette.

Simone Wapler : Le rôle de l’État n’est pas d’investir, c’est à dire de dépenser de l’argent avec un objectif de rentabilité. Les missions régaliennes de l’État ne peuvent pas (et ne doivent pas) être créatrices de richesse. Si vous voulez que police, justice, diplomatie et armée gagnent de l’argent, nous n’avons pas du tout la même vision de l’État et je préfère prendre mes jambes à mon cou. Quant au secteur privé, je ne vois absolument pas en quoi l’État – qui prélève de l’argent sans en gagner – serait plus apte que les entrepreneurs – qui gagnent de l’argent – à entrevoir les secteurs où il faut investir. En quoi un fonctionnaire, ou un collège de fonctionnaires, serait-il plus omniscient et clairvoyant qu’un chef d’entreprise ?

N'y a-t-il pas d'ailleurs un malentendu sur ce que défendait vraiment Keynes ? 

Simone Wapler : Je n’ai aucune idée de ce que « défendait » Keynes. Je constate simplement qu’il y a en matière économique ce qui marche et ce qui ne marche pas. Consommer plus pour gagner plus ne paraît pas être une excellente idée.

Entre la politique d’austérité défendue par l’Europe et une politique de relance dite keynésienne classique existe-t-il une troisième voie ? Laquelle ? 

Nicolas Goetzmann : La voie monétariste qui est la voie suivie par les États-Unis, le Royaume Uni et le Japon, qui ont tous trois des taux de chômage bien plus bas que le nôtre. Plus précisément, il s’agit de la voie des market monetarists dont le constat premier est de diagnostiquer une crise monétaire.

Ensuite, Le cocktail recommandé est de relancer par la voie monétaire, grâce à un objectif de PIB nominal en lieu et place du mandat de stabilité des prix, et d’agir au même moment sur les questions budgétaires. La relance monétaire vient contrer les effets récessifs de l’austérité. De cette façon, vous pouvez faire baisser la taille de votre endettement, la taille du secteur public, mais dans une économie en croissance. C’est ce que préparent les anglais dès le 1er juillet prochain.

Simone Wapler : Quand on dépense plus que ce qu’on a, chroniquement et depuis des décennies, il y a deux solutions, pas trois. La première solution consiste à faire patienter ses créanciers en leur expliquant que petit à petit, on réduit son train de vie et qu’on l’adapte à ses rentrées, que tout finira par rentrer dans l’ordre. C’est la solution dite de l’austérité. La deuxième solution consiste à faire faillite. C’est violent. Du jour au lendemain, il faut apprendre à vivre selon ses moyens. Tout le reste n’est que poudre aux yeux et charlatanisme ; la troisième voie n’est que la politique de l’autruche.

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