La conversion de François Hollande est-elle sincère ?

Tous ceux qui se sont donnés le mal d’écouter les vœux du président de la République le 31 décembre dernier n’ont pas été impressionnés par les propos tenus. Seule mesure nouvelle au catalogue : "Le pacte de responsabilité avec les entreprises".

Peu de temps avant de lancer cette nouvelle idée, on avait annoncé à François Hollande que l’indice PMI manufacturier avait plongé à 47 en décembre, alors que celui de la Zone euro se trouvait à 52,7, au plus haut depuis 31 mois ! Même si tous les économistes savent que cet indice est volatil, car il repose sur une enquête effectuée auprès de 400 entreprises, cela signifiait très clairement que l’économie française était en train de diverger dangereusement par rapport au reste de l’Europe.

Certains conseillers lui ont aussitôt recommandé de ne regarder que les indicateurs qui donnaient une vision moins inquiétante de la situation. En particulier l’indicateur de la Banque de France portant sur 9000 entreprises et l’enquête de l’INSEE portant sur 10 000 entreprises. Se souvenant de son passage à HEC et pris en flagrant déni de réalité sur les chiffres du chômage, le président a jugé utile d’effectuer une correction de tir. Dans l’histoire économique, tout ce qui tourne autour des notions de « pacte » et de « donnant-donnant » n’a jamais fonctionné. Il y a la bonne et la mauvaise politique économique. Celle qui donne des résultats et celle qui n’en donne pas. Donnons lui tout de même le bénéfice du doute et nous verrons si sa conversion est sincère.

Les Etats-Unis sont le premier pays à sortir nettement de la crise

Sur le plan mondial, l’activité s’améliore surtout aux Etats-Unis, un petit peu en Europe et dans certains marchés émergents comme les Philippines. La liquidité devrait rester l’élément le plus déterminant pour le comportement des marchés. Les marchés peuvent rester chers pendant de longues périodes. Il y a beaucoup de liquidités excédentaires aux Etats-Unis et au Japon, mais pas en Europe.

Aux Etats-Unis, après plusieurs faux départs, la reprise semble cette fois durable.

Le consensus est celui de la poursuite de la rotation des obligations vers les actions. La hausse de 30% du S&P 500 en 2013 s’explique beaucoup plus par l’expansion des multiples que par la hausse des résultats des entreprises. Elle a été rendue possible  par la politique non conventionnelle de la Fed qui a augmenté de 1100 Md$ en 2013 ses achats de titres (bons du Trésor, obligations hypothécaires et dette des agences fédérales) dans le marché. Les investisseurs sont devenus des drogués à l’argent facile.

Malheureusement, des taux d’intérêts proches de zéro et une politique monétaire très accommodante ne sont pas forcément un bon signe pour le secteur privé.

Le moment difficile va se produire quand les taux d’intérêt vont commencer à remonter, probablement au milieu de l’année, pense Andrew Garthwaite, stratégiste du Crédit Suisse. Normalemen, les marchés corrigent en moyenne de 3 à 9% dans les six mois suivant la première hausse des taux. La Fed va en effet perdre progressivement le contrôle de la courbe des taux.

La croissance américaine pourrait dépasser les 3% et probablement 4%, pense Anatole Kaletsky de GaveKal, ce qui ne signifie pas que les résultats des sociétés vont encore progresser. Il y aura donc une révision à la hausse des résultats, pense Eric Cheney de Axa.

Les marchés actions ne sont pas encore surévalués globalement. Il n’est pas stupide d’imaginer une poursuite de la hausse…

La zone euro devrait sortir de récession en 2014

En Europe, toutes les maisons de courtage sont optimistes sur la poursuite de la hausse des valeurs européennes. Barclays pense qu’elles peuvent doubler dans les cinq ans, Credit Suisse recommande de surpondérer l’Europe, sauf la France. JP Morgan estime que ce n’est pas la fin du mouvement de hausse. Bank of America Merrill Lynch escompte une hausse des bénéfices par action des sociétés européennes de 12% en 2014. Kepler Cheuvreux est un peu plus prudent en recommandant d’acheter au moment où la décision de la Fed de se retirer du marché sera effective.

La Grande-Bretagne renoue avec la croissance

En Grande-Bretagne, la croissance sera d’un point de plus que la moyenne européenne. Cela a donné lieu à de très nombreux papiers comparant les mérites de la gestion anglaise par rapport à celle de la France. David Cameron a d’abord diminué significativement les dépenses de l’Etat, diminué la pression fiscale, ce qui a eu pour effet de faire baisser les déficits et d’entrainer une création d’emplois. Le chômage a en effet baissé à 7,4% plus que prévu. Les britanniques ont retrouvé le moral alors que les français broient du noir. Le vote de l’Ecosse contre son indépendance devrait également être un facteur favorable.

Attention, l’Europe est proche de la déflation, estime Russell Napier de CLSA. Les investisseurs se sont félicités de voir le cours des actions monter, mais ils ne prennent pas en compte le fait que la politique américaine de "Quantitative Easing" n’arrive pas à relancer véritablement l’économie réelle. En Europe, les questions essentielles demeurent :

1/ Est-ce que la BCE va s’engager nettement dans une politique monétaire véritablement expansive ? Pas sûr, car la Cour de Karlsruhe n’a toujours pas statué.

2/ Est-ce que la reprise extraordinairement modeste va tenir ? Une analyse fine de la batterie d’indicateurs avancés montre que l’ensemble de l’Europe est en stagnation.

3/ Est-ce que la déflation sera le fait marquant de l’année ? Probablement.

Au total,  l’année européenne sera triste sur le plan économique.

La force de l’Euro, dans ses plus hauts depuis deux ans et demi, ne devrait pas durer au delà du milieu de l’année. Le rendement des obligations à 10 ans du Trésor US devrait remonter autour de 4% renforçant le dollar particulièrement contre l’Euro.

La présidence européenne sera assurée d’abord par la Grèce pour les six premiers mois de l’année. Antonio Samaras, le Premier ministre grec, aura du mal à éviter les mauvaises surprises sur le dossier de son pays. Il laissera ensuite sa place à l’Italie. Ce sont les deux états qui le niveau d’endettement le plus élevé par rapport à leur PIB…

En Allemagne, Sigmar Gabriel, le leader du SPD, sera le nouvel homme fort du gouvernement. Il devrait diminuer fortement l’influence de Wolfgang Schaüble, le ministre des Finances chrétien démocrate.

En Espagne, le rendement des obligations d’Etat à 10 ans ressort maintenant à 3,88% (contre 7% pendant l’été 2012), soit moins de 200bp au dessus des Bund allemands. C’est la première fois que cela se produit depuis avril 2011. L’Italie est à 3,93% et le Portugal à 5,63%. L’amélioration des marchés incite la plupart des investisseurs comme Nick Hayes, d’Axa Investment Managers, à acheter encore des obligations des pays périphériques.

Le soleil n’est pas encore couché en Asie

La Chine devrait connaître une nouvelle année positive. Le tandem Xi Jinping / Li Kegiang devrait assurer une croissance de l’économie autour de 7%. Au Japon, Shinzo Abe, le Premier ministre, devrait enfin voir ses rêves exaucés en matière d’inflation. Il risque en revanche d’être confronté à une baisse plus importante que prévu du Yen.

Cela fait pratiquement quatre années que les marchés émergents n’ont pas progressé. La Société Générale estime que ce n’est pas sa zone d’investissement préférée. BCA, la société de recherche canadienne, recommande une sous exposition à ces marchés. Plusieurs pays vont connaître une année électorale : Brésil, Inde, Indonésie, Afrique du Sud et Turquie.

Tout cela n’empêche pas le Fonds souverain norvégien, réputé pour la qualité de sa gestion, d’investir en actions dans les pays suivants : Bulgarie, Croatie, Jordanie, Kenya, Koweït, Nigeria, Oman, Qatar et Roumanie. Ses investissements en obligations sont effectués au Chili, en Chine, Colombie, République Tchèque, Hong Kong, Hongrie, Israël, Malaisie, Philippines, Russie et Taïwan. Cela montre bien que tous les investisseurs qui assimilent marchés émergents à BRICS se trompent.

Les pays du Golfe (Arabie Saoudite, Emirats Arabes Unis, Qatar, Koweït) vont continuer à bien se porter grâce à un prix du pétrole qui devrait rester élevé et à une poursuite de la croissance du crédit. A suivre…