Pourquoi les banques n'ont pas assez payé pour la crise et pourraient bien être aussi dangereuses qu’avant 2008 (mais ça n’est pas que de leur faute)

Atlantico : Six ans après la chute de Lehman Brothers, que doit nous apprendre cet exercice ?

Mathieu Mucherie : Premièrement, il est appréciable qu'Américains et Anglais se parlent, notamment au niveau des banques centrales, cela permettra une meilleure coordination. C'est une bonne chose, sachant que cela a cruellement manqué en septembre 2008 : il y a eu en effet un manque de dialogue entre ces banques centrales au moment de la reprise de Lehman Brothers, avec Barclays et différents fonds d'investissements notamment.

Ce sont enfin deux importants marchés financiers, avec New York qui représente 50% de la capitalisation boursière mondiale et Londres qui regroupe une bonne partie de la finance mondiale également.

Au-delà du côté un peu scolaire de l'exercice war game, une meilleure coordination en situation de crise ne peut être en effet qu'être bénéfique, ces banques centrales constituant la première ligne de défense.

François Leclerc : Qu’Etats-Unis et Angleterre discutent des problèmes financiers potentiels et essaient de mieux en comprendre les mécanismes est une bonne nouvelle. En effet, on peut supposer que dans cette logique ce sont des solutions de plus long terme qui sont visées.

Reste que personne ne sait réellement répondre au danger et au risque systémique. Dans l’effort de concertation entre Fed et Banque centrale d’Angleterre, il y a donc un progrès incontestable. Mais cela témoigne aussi du fait qu’ils n’ont toujours pas trouvé de réponses au problème précité.

En 2004, la Banque d'Angleterre et la Financial Services Authority, qui était alors le régulateur bancaire du Royaume-Uni, avaient déjà conduit l'expérience. Les résultats pointaient notamment du doigt la rapidité de contagion entre acteurs financiers. Mais entre 2004 et 2008, rien n'avait été fait... Avons-nous mis à profit les six années qui viennent de s'écouler pour faire face à ce type de scénario ?

Antoine Brunet : Ce qui me paraît préoccupant, c’est que le risque systémique, j’en ai l’intuition, loin de s’alléger s’est en réalité alourdi depuis 2008. 

Pour résorber la crise bancaire, les autorités occidentales ont été amenées à encourager l’absorption d’établissements "too big to fail" (trop gros pour qu'on leur laisse faire faillite) qui étaient en grande difficulté par d’autres établissements "too big to fail" qui eux étaient en moins mauvaise santé. Il en est résulté des établissements encore plus monstrueusement "too big to fail", en particulier Bank of America après l’absorption de Merryl Lynch et JP Morgan après l’absorption de Bear Stearns.

Les mêmes autorités ont été amenées aussi à entériner davantage encore la présence conjointe de deux activités distinctes dans ces établissements "too big to fail", l’activité bancaire traditionnelle (crédits et dépôts) et l’activité investment bank qui, contrairement à ce que le nom suggère, recouvre beaucoup d’activités très spéculatives. Or si cette deuxième activité peut s’avérer très rémunératrice en temps calme, elle s’avère coûteuse et dangereuse en période mouvementée, jusqu’à mettre en difficultés les établissements les plus audacieux comme on l’a vu en 2008 (Bear Stearns en mars et Lehmann Brothers en septembre sans oublier AIG et quelques autres...).

Les autorités occidentales ont certes pris ici et là des dispositifs de régulation qui sont sensés renforcer les contrôles étatiques sur les institutions financières. Mais c’est un peu comme si on doublait le nombre de policiers dans un pays juste après avoir institué le libre port d’armes pour chacun…

D’ailleurs trop souvent, les autorités de contrôle, face à des délits bancaires manifestes et de grande ampleur, au lieu de traduire les institutions délictueuses et leurs dirigeants dans des procès publics ouverts aux medias et au grand public ont préféré recourir secrètement et rapidement à des transactions avec les banques délictueuses, aboutissant certes à de lourdes amendes infligées aux institutions impliquées mais dispensant de facto de toute sanction  personnelle les dirigeants responsables des délits commis. Pareille impunité est un encouragement à  de nouvelles infractions.

François Leclerc :D’abord, il a été reconnu que des établissements présentaient des risques systémiques. Une liste de 29 établissements  (banques et autres) dont les fonds propres doivent être renforcés de manière drastique, suivant la logique de bâle III, a même été établie. Sur ce point, les critiques proviennent des milieux financiers eux-mêmes. Cela s’appuie notamment sur des pondérations de risque dont la caution peut être remise en cause. Seule mesure véritable, l’effet de levier. Avec bale III, on ne va donc pas au bout de la réflexion.   

Ensuite, il a été imposé aux banques et organismes financiers d’établir un living will, c’est à dire des indications sur le chemin à suivre en cas de crise. C’est un mode d’emploi en d’autres termes. Il a été demandé aux banques de fournir un mode d’emploi qui permettra de voir clair dans leurs bilans. Sur ce point, la Fed a retoqué une série de banques et leur a demandé de revoir leur copie. Les banques ont en effet profité du fait que la Fed ne leur avait pas communiqué de ligne à suivre suffisamment précise pour ne pas remplir le cahier des charges exigé. Reste qu’on ne sait pas en quoi ce sont de véritables modes d’emploi… Sachant que cela prend en considération l’état d’un marché à un instant T, mais pas à T+1.

Les régulateurs américains ont demandé à l’ISBA de réfléchir au marché des produits dérivés. Elle a réussi à convaincre18 grandes banques mondiales à se mettre d’accord sur les nouvelles procédures de débouclage de leurs positions en matière de produits dérivés. En gros, cela revient à donner aux régulateurs du temps afin de se retourner pour prendre des dispositions.

Ici, pas de réformes en profondeur…

Enfin, on peut citer la loi Dodd-Frank qui prévoit d'étendre et d'accroître le contrôle des autorités sur le système financier.

Plus généralement, personne ne cherche à résoudre le problème du risque systémique, il n’est question que de le contourner. Pourquoi ne pas chercher à supprimer ce risque ? Et s’il est impossible de le supprimer, est-il nécessaire de prendre ce risque ? Mais là, la question n’est pas posée.

Mathieu Mucherie : Notre meilleure chance contre une crise reste que tout soit fait pour qu'elle n'ait pas lieu. C'est à dire que tout soit fait pour que soit préservée la stabilité du PIB nominal et ses anticipations. Si la croissance et l'inflation se maintiennent à 2% ou 1% aux Etats-Unis l'an prochain, le risque est considérablement réduit. 

Si les premiers symptomes de crise apparaissent et que nous avons l'assurance qu'il y aura une banque central qui réassure cet équilibre du PIB nominal, et qui se pose en garant en dernier ressort si cela tourne mal pour les Etats ou les banques, cela constitue un pare-feu très puissant. 98% de la probabilité de crise est ainsi éliminée.

Problème, si c'est déjà le cas de bon nombre de banques centrales, ce n'est malheureusement pas celui de la BCE. Mais il faut admettre les efforts produits : il y a eu des pare-feux bancaires très puissants, des jeux stress tests, des réassurances données aux banques, tout ce qui est lié aux banques, une sorte de whatever it takes bancaire (liquidité et solvabilité bancaire)... Reste que si ce n'est pas une crise bancaire et financière, mais un dérèglement monétaire puissant, elle est incapable d'apporter des réponses (déséquilibre des taux de change, atteindre un nouveau cycle d'inflation, pas capable d'implémenter un véritable assouplissement monétaire, etc.).

Attention toutefois à la qualité des stress test, qui dans le cas de la BCE, ne prennent pas en considération un scénario de déflation.

Le problème des banques à l'époque (même si ce n'est pas le coeur du réacteur) réside dans le fait qu'elles étaient appuyées par un financement d'endettement. Elles ne disposaient pas assez de fonds propres et d'actions. Il y avait des incitations perverses et une vulnérabilité très forte. Et cela tient au fait que partout, la fiscalité encourage au financement par endettement plutôt que par fonds propres. Ajoutons à cela le fait que l'actionnariat des banques était très dispersé. Le contrôle des banques n'était donc pas assuré par les actionnaires, mais par les managers. En définitive, elles ne se contrôlaient pas assez elles-mêmes et étaient fragiles en cas de crise monétaire (liée à la dette). 

Cela n'a toutefois pas été complètement corrigé, parce qu'on reste sur le modèle de financement par la dette. Le pare-feu interne ne s'est pas suffisamment renforcé. Quant aux nouveaux dispositifs prudentielles, c'est à l'épreuve du choc que nous pourrons évaluer leur solidité.   

Dans un cas de faillite d'un organisme financier systémique aujourd'hui, les mécanismes de contagion seraient-ils les mêmes qu'en 2008 ?

Si les banques ne sont pas en confiance, c'est un mauvais signe, c'est symptomatique et grave, surtout après 6 ans où tout a été fait pour rétablir le marché inter-bancaire. Il n'est pas non plus sain que la BCE endosse le rôle du marché interbancaire. Il est donc loin d'être certain que la défiance interbancaire puisse jouer le rôle de pare-feu en cas de crise. 

Au contraire, cela va remettre l'accent sur le rôle cardinal de la BCE. Toute l'exposition repose sur elle, plus sur le contribuable ou sur les banques. Attention à la contamination de la politique monétaire. La promesse de la BCE d'une muraille de chine entre politique monétaire et supervision macro-prudentielle pourrait ne pas tenir face à une prochaine crise. Elle va tester la solidité de cette muraille, et il est à craindre malheureusement qu'il y ait beaucoup de conflits d'intérêt et de trous dans la muraille.  

S'exprimant en margedesréunions du Fondsmonétaire international, le gouverneur de la Banqued'Angleterre, Mark Carney,a déclaré dimanche que de nouvelles règlesétaient nécessaires pour la réglementation du secteur bancaire. Des règles qui engageraient la responsabilité personnelle et pénale des patrons de banque dans les choix qui ont conduit à la crise, et qui  ont pourtant perçu impunément d'énormes sommes d'argent durant la crise (voir ici). En creux, il nous est révélé que les acteurs financiers de poids n'ont pas changé pendant la crise... Si les acteurs de poids ne changent pas, le scénario des dérives de la crise serait-il susceptible lui de changer ?

Mathieu Mucherie : Cela ne manque pas de piquant... Car voilà un digne représentant de la nomenclentura bancaire. Les banquiers centraux indépendants, inamovibles qui nous racontent des histoires de banquiers privés qui devraient payer me fait doucement rigoler... Nous verrons dans un an, s'il arrive à tenir les 2% d'inflation...

Les autorités qui ont multiplié les mécanismes et réglementations pro-cycliques (Bâle III et Solvency II) et qui ont multiplié les politiques monétaires pro-cycliques mériteraient un peu plus de retenue. Les banquiers privés ne sont pas toujours les mêmes, et dans le monde anglosaxon, le renouvellement est réel chez les décideurs. Ce qui n'est pas le cas des banquiers centraux qui s'adonnent à un grand mercato : Carney qui était au Canada est désormais en Angleterre, Fisher qui était en Israël est désormais à la Fed, Yellen était déjà à la Fed depuis les années 70, et Draghi est dans le décor depuis quelques temps déjà...

D'un point de vue général, ils devraient moins s'intéresser aux banques et plus à leur objectif d'inflation non tenu et à la stimulation de l'économie quand besoin est. 

François Leclerc : Monsieur Carney est le second à tenir ce discours. Eric Holder, ministre démissionnaire de la Justice aux Etats-Unis, est le responsable des poursuites engagées contre de grandes banques américaines et étrangères.

Premièrement, il a assuré que la Justice irait au pénal avec les responsables des banques et qu’elle utilisait des informateurs. Autrement dit, la justice revendique qu’elle utilise envers les banques des méthodes utilisées pour pénétrer les milieux criminels.

Les autorités américaines font donc preuve d’une rigueur exceptionnelle, ce qui n’est le cas de la France ou de l’Europe en général. Quelque chose de neuf est enclenché et on ne peut que s’en féliciter suite aux manipulations du Libor par exemple ou sur le Forex.

Je finirai sur ceci, un membre de la Fed a précisé que les malversations n’étaient pas que le fait de quelques pommes pourries (en parlant des banques et organismes financiers), mais de l’arbre.

Toutes les conditions sont réunies pour que les dérives persistent. Il y a d’ailleurs un déport vers le shadow banking pour un très grand nombre d’opérations financières quoi ne peuvent plus être opérées au sein du système bancaire régulé. Et personne ne sait ce qui se passe sur ce marché opaque. Tout ce qui est connu, c’est que le volume de transactions croît constamment, et que les tentatives de régulation passent donc à côté de la cible. 

Quelles vulnérabilités ce nouveau war game financier organisé ce 13 octobre pourrait-il contribuer à révéler ?

Antoine Brunet : Il y a aux Etats-Unis des signes qui à nouveau justifient des inquiétudes quant à la vulnérabilité de la sphère financière.

Il y a d’abord depuis 2009 l’expansion beaucoup trop forte des student loans, des crédits aux étudiants. On évoque par ailleurs qu’une part importante de ces student loans serait subprime, c’est-à-dire consentis à des étudiants qui n’auront jamais la capacité de rembourser.

Il y a ensuite le très bas niveau des rendements des obligations « high yield », c’est-à-dire les rendements qu’acquittent les moins bonnes signatures d’entreprises américaines sur les obligations qu’elles émettent. Il y a manifestement une sous-estimation par les investisseurs du risque de défaut qu’elles présentent.

Il y a aussi la surévaluation des actions. Le multiple « cours des actions/ profits » est redevenu nettement supérieur à son niveau de juin 2007 qui était pourtant historiquement élevé. Il faut remonter aux derniers mois avant mars 2000 et aux derniers mois avant octobre 1929 pour trouver des multiples aussi élevés. Par ailleurs, le ratio "Capitalisation boursière/ PIB nominal", un ratio proposé par Warren Buffet lui-même, atteint lui aussi un niveau historiquement très élevé et très malsain. Et cela s’articule avec des pratiques très dangereuses. Les entreprises utilisent une part importante de leurs profits non pas à investir ni à rembourser leurs dettes mais à verser des dividendes et à racheter leurs propres actions pour être bien assurées que le cours de leurs actions continue à monter quoiqu’il arrive. On est là dans des artifices très dangereux.

Par ailleurs aussi, la performance des indices boursiers s’est alimentée au niveau historiquement très bas que la Fed a fait régner sur les taux courts et sur les rendements longs. Les taux d’intérêt auraient normalement vocation à remonter, ce qui ne pourrait que bousculer la hausse des indices boursiers.

Or, Me Yellen, Chairperson de la Fed, reconnaît désormais couramment qu’une part de la croissance pourtant faible du PIB américain (2% l’an environ au cours des derniers trimestres) est imputable à ce qu’elle appelle l’effet-richesse. A mesure que les ménages (en général les plus riches) s’enrichissent sur Wall Street, ils accentuent leur consommation et ont un impact positif sur l’évolution du PIB. Si jamais Wall Street devait subir une correction importante, cela devrait enclencher assez rapidement un retour à la récession.

Mathieu Mucherie : La reprise aux Etats-Unis est actuellement indubitable et elle est visible sur l'investissement productif (+ 8% sur un an). Certes, il y a un rachat des actions, un maintien du dividende et des jeux financiers un peu trouble, mais cela n'empêche pas l'investissement profuctif. L'investissement est bien orienté, l'emploi mieux, l'immobilier reprend lentement. C'est une reprise, lente, mais c'est une reprise.

Pointer du doigt des bulles potentielles dans un marché immense n'est pas une surprise, il y aura toujours des secteurs bullaires. Le crédit étudiant n'est pas un marché gigantesque, les autortités et la Fed ont l'oeil dessus, une crise mondiale ne peut arriver par là. Ceux qui sont endettés au niveau des prêts étudiants remboursent pour partie, sinon la Fed s'en occupe, elle peut mutualiser le problème. Rien de grave. 

En zone euro, le rachat des actions correspond à une période où l'investissement productif est en recul. En Europe, c'est une politique malthusienne qui est conduite.  

Sur la surévaluation des actions, le niveau n'est pas si élevé que cela. Les vulnérabilités ne sont pas financières aux Etats-Unis, elles sont plutôt politiques (élections à venir). La Fed a tenu deux propos différents : je ne remontrais pas les taux très vite, mais je peux les monter à 2% ou 3% (aujourd'hui à 0%) en l'espace de deux ans, soit frapper fort. Les répercussions se sentiraient aux Etats-Unis mais ailleurs également. Le dollar monte, et peut-être un peu trop vite. Les cycles de l'expansion de l'économie américaine ne sont pas tués de manière naturelle, mais par la Fed. La grande question, c'est quand la Fed va arrêter de jouer le jeu.