Le yuan vient de dépasser l'euro : bonne ou mauvaise nouvelle pour l'économie européenne ?

Atlantico : Révélateur d'une politique monétaire de plus en plus ouverte de la part de Pékin, cette nouvelle donne peut-elle concrètement impacter la santé de nos économies européennes. Dans quelles mesures ? 

Philippe Waechter : Inversons la logique de la question en la posant ainsi : est-il surprenant que l'économie chinoise dont la taille se rapproche de celle des Etats-Unis ait une monnaie qui compte dans les transactions internationales ? La réponse est négative. Depuis une dizaine d'années, l'économie chinoise se développe rapidement. Après une période où la monnaie chinoise n'était pas un instrument monétaire internationale pour réduire les risques d'instabilité, les autorités monétaires ont changé d'orientation. Désormais, celles-ci souhaitent faire du yuan une monnaie qui compte dans les transactions. Les objectifs de convertibilité de la monnaie chinoise qui ont été exprimés au Plenum du Parti communiste au début du mois de novembre vont dans ce sens. En d'autres termes, la Chine a désormais une économie de grande taille et elle compte bien se développer sur tous les plans y compris sur le plan monétaire. Avec cela à l'esprit, que son poids dans les transactions commerciales s'accroisse n'est pas surprenant. Ce phénomène va prendre de l'ampleur car les nouvelles orientations prises vont se traduire par un renforcement du secteur financier. Celui-ci, si le yuan devient convertible, deviendra puissant à l'échelle internationale, bousculant l'équilibre existant.

Les pays européens s'adaptent à cette nouvelle donne. On voit dans le rapport SWIFT que l'Allemagne est un pays important dans les transactions en yuan. Le marché et la croissance se développent en Chine et en Asie et cela peut passer par des contrats en yuan plutôt qu'en dollar. Les européens doivent s'y adapter et pour cela devenir plus attractifs. La question de l'adaptation que vous évoquez est aussi celle d'un rapport de force dans la monnaie de transaction des échanges. Celui qui est économiquement le plus attractif est aussi celui qui a le plus de facilité à imposer sa monnaie pour les transactions. La zone euro n'est pas de ce point de vue en situation de force compte tenu de sa difficulté à retrouver de la croissance et à être attractive.

Jacques Sapir : L’annonce de SWIFT était attendue, mais l’accélération de la montée en puissance du yuan (et de la baisse de crédibilité de l’euro) est une (petite) surprise. On peut suivre, depuis 2010, les indicateurs d’une perte de confiance des investisseurs internationaux dans l’euro. Comme monnaie de réserve, auprès des banques centrales, la part de l’euro recule, non pas tant face au dollar des Etats-Unis, mais plutôt face aux « nouvelles » monnaies, comme le dollar canadien, le dollar Australien… Mais, ce qui est aujourd’hui intéressant est que l’euro vient de perdre sa seconde place comme monnaie de transactions financières. Ceci traduit l’atonie économique de la zone euro par comparaison à la zone Asie-Pacifique, mais surtout le dynamisme bien plus grand des banques chinoises par comparaison aux banques des pays de la zone euro, qui restent largement fragilisées par la crise dans la zone euro. Les banques allemandes restent empêtrées dans les problèmes de l’immobilier. Le taux des prêts non-performants atteint plus de 12% de l’actif pour les banques espagnoles, et près de 11% pour les banques italiennes et portugaises. On assiste dans ces pays à une contraction du crédit qui est importante. Dans ces conditions on comprend que les grandes banques chinoises, adossées à un système de garanties publiques, sont bien plus actives dans le domaine des crédits à moyen et long terme.

Bien entendu, ceci aura un impact sur l’activité de la zone euro, mais un impact très limité. En fait, le marché du crédit s’est déplacé sur l’Asie. C’est dans cette zone que les banques chinoises font la plus grande part de leur actif. Néanmoins, ceci implique que la concurrence chinoise, déjà importante sur les marchés des biens manufacturés, se déplace désormais dans le domaine des services financiers.

L'euro a été pendant longtemps présenté comme le moyen de disposer d'une devise crédible et attractive dans la mondialisation. Les récents événements remettent-ils en cause cette affirmation ?

Philippe Waechter : L'euro reste fort, il suffit de voir sa parité pour s'en rendre compte. Cependant, avec le développement rapide de la Chine l'équilibre monétaire change. Le monde tripolaire qui se dessine autour des Etats-Unis, de la Chine et de la zone euro donne de la place à la Chine à côté du dollar et de l'euro. Le dollar est historiquement la monnaie des transactions internationales, aux autres de prendre la partie restante mais pour cela il faut être attractif et aujourd'hui la Chine l'est plus que l'Europe.

Jacques Sapir : Il est exact que l’on a présenté l’euro comme le moyen de disposer d’une devise « crédible ». Cela ne veut pas dire que l’euro l’ait été, à un moment quelconque de son histoire. Le poids  international d’une devise dépend de trois facteurs : de l’importance du commerce international issu du pays dont cette devise est issue, de la confiance (ou de la « crédibilité ») de la banque centrale, enfin de la capacité à émettre des crédits libellés dans cette monnaie. En fait, l’euro a bénéficié de la « réputation » de l’ancien Deutschmark (DM). Et il est évident que si demain l’euro disparaît, le DM retrouvera l’importance qui était la sienne en 1995, avant l’euro. Il est à cet égard frappant que l’importance de l’euro comme monnaie de réserve n’ait que très peu dépassée celle, cumulée, des monnaies qui l’ont constitué. La création de l’euro n’a pas donné naissance à un mouvement important d’usage de cette nouvelle monnaie, au-delà de l’usage des monnaies des pays ayant adhéré à l’euro. En 1995, le DM représentait 15% des réserves internationales, le Franc français 4,8% et les autres monnaies environ 3,5%. Cela indique un total d’environ 23%. Or, au plus haut, l’euro est monté à 25% des réserves internationales. Cela montre que l’effet « monnaie unique » a été très limité. En fait, les concepteurs de l’euro espéraient que du simple effet de sa création, il monterait à plus de 30% des réserves internationales. Il n’en fut rien. De ce point de vue, la création de l’euro fut un échec. Elle le fut aussi par l’incapacité profonde de l’euro de protéger l’Europe des tempêtes spéculatives. En fait, l’euro fut en réalité la cause de la diffusion de la crise de 2007-2009, que ce soit par l’absence de règles dans la zone euro, créant ainsi une immense zone propice à la spéculation internationale ou que ce soit en raison de la faiblesse des rendements européens, faiblesse que l’euro provoqua par les conditions très restrictives qui furent imposées par la BCE, et qui provoqua l’appétit des grandes banques européennes pour les actifs « toxiques » américains.

La montée de l’euro comme monnaie de transaction financière ne faisait que traduire le poids des banques, essentiellement françaises et allemandes, sur les marchés internationaux. Or, ces banques étant très malades du fait des opérations douteuses dans lesquelles elles ont trempé, leur dynamisme devient bien plus faible que celui des banques chinoises. C’est ce qui explique le recul, significatif, de l’euro sur ce terrain.

Iaroslav Lissovolik, économiste en chef de la Deutschebank, a récemment déclaré que "L’intérêt porté à la monnaie chinoise [était] stimulé par le besoin réel de l’économie mondiale en nouvelles monnaies de réserve". L'émergence du yuan peut-elle pour autant devenir un facteur de stabilité mondiale ?

Philippe Waechter : Si les réserves de change avaient une répartition cohérente avec les pôles de croissance de l'économie mondiale alors on pourrait imaginer une dynamique globale plus équilibrée et peut être plus stable. Néanmoins, le processus pour éventuellement converger vers une répartition équilibrée n'est pas encore d'actualité. Le billet vert a toujours une forte prééminence comme monnaie de transaction et cela ne va pas changer spontanément. Par ailleurs, cette répartition plus équilibrée n'est pas généralement ce que l'on observe. La cohabitation de monnaies internationales avec une puissance et un poids proches n'a pas forcément été stable dans le passé.

Les rapports de force sur le plan monétaire vont réapparaitre. Les Américains n'ont pas permis à l'euro d'avoir un statut fort et de prendre une place considérable tant dans les transactions que dans les réserves. Il n'en sera pas forcément de même pour le yuan chinois. Ces situations à venir devront être bien comprises pour bien appréhender la dynamique de l'économie globale.

Jacques Sapir : Il est très clair que les pays émergents n’ont aujourd’hui confiance ni dans le dollar, ni dans l’euro, et qu’ils cherchent à constituer une nouvelle monnaie de réserve. À cet égard deux changements significatifs sont à noter depuis 2010. Le premier est que la Chine et la Russie, qui ont été les deux premiers pays à défendre cette position, sont aujourd’hui rejoints par de nombreux autres pays émergents, soit dans le cadre des BRICS, soit dans celui des accords de la zone Asie-Pacifique. Le second point important est que le rôle du yuan est en train d’émerger. De ce point de vue, la réticence de la Russie de voir sa dette souveraine croître au moins jusqu’à 20% (elle est actuellement à 9% du PIB) condamne le rouble comme monnaie de réserve régionale. Il semble bien que les dirigeants russes aient fait le choix de laisser le yuan devenir potentiellement une monnaie de réserve.

L’émergence du yuan doit alors être analysée dans un contexte marqué par la montée des autres monnaies dites « périphériques ». De fait, nous sortons du duopole dollar-euro pour retourner vers un oligopole, ou le yuan bientôt taillera des croupières à l’euro comme monnaie de réserve, mais ou aussi des autres monnaies (celles du Canada, de l’Australie, de Singapour) pourraient atteindre 7% à 9% du montant global des réserves. Ceci sera, incontestablement, un facteur de stabilité du système monétaire, mais ce sera aussi la fin de l’euro. En effet, si des monnaies de réserves apparaissent, le poids de l’euro, qui n’est pas adossé à une puissance politique comme les Etats-Unis ou la Chine, diminuera bien plus vite que ce qu’il devrait baisser si de simples facteurs économiques dictaient le poids relatif des monnaies de réserves.

En dépit de cette évolution, le dollar domine encore largement les transactions internationales, avec une part de 81,08% contre 8.66% pour le yuan et 6.64 pour l'euro. La part de la monnaie américaine est toutefois en baisse puisqu'elle a perdu près de 4 points depuis janvier 2012. Le yuan représente-t-il vraiment une menace pour le dollar ?

Philippe Waechter : Non pas à court terme. On ne dispose que de trop peu de chiffres dans la durée pour savoir si passer de 84.96% en 2012 à 81.08% en 2013 est un déclin. Il faudrait avoir plus d'éléments pour conclure car est-ce 84.96 % qui est trop fort ou 81.08% qui est trop faible ? Je suis incapable de le dire.

Si les autorités chinoises souhaitent effectivement faire du yuan une monnaie internationale et une monnaie de réserve alors au regard de la puissance de cette économie et de son dynamisme, elle prendra des parts au dollar comme monnaie de transactions. Est-ce une menace pour le billet vert ? Ce n'est pas le terme que j'utiliserais mais un rééquilibrage progressif est probable. Cependant, il prendra du temps car il va maintenant falloir faire les réformes sur le système financier chinois pour que celui-ci devienne pleinement ouvert et que le yuan soit effectivement convertible. Le plus simple a été fait sur ce point et le reste prendra du temps. Le dollar va donc conserver sa prééminence à court terme mais ce ne sera peut-être pas le cas à moyen terme si les réformes monétaires chinoises sont effectivement mises en œuvre dans l'Empire du milieu.

Jacques Sapir : Pour l’instant le dollar, même en baisse, reste largement dominant. Cela traduit le poids de la finance étasunienne. Mais, compte tenu du soutien gouvernemental au yuan, et de la montée en puissance de la zone Asie-Pacifique, il ne serait pas étonnant que le yuan monte jusqu’à 20% voire 25%. De plus en plus de pays demandent des crédits aux banques chinoises. Leur rôle se développe même hors de leur habitat naturel, en particulier en Amérique latine. Mais, ce rôle du yuan restera limité, sauf si le gouvernement chinois réussi à imposer l’idée d’une nouvelle monnaie constituée d’un « panier » de monnaies existantes, avec un rôle et un poids important du yuan. De ce point de vue, les BRICS pourraient être l’institution rêvée servant de paravent à un fort développement de la monnaie et de la finance chinoise. Mais, si la Chine veut utiliser les BRICS à cette fin, elle sera obligée d’accepter une co-gestion de cette monnaie avec les autres pays émergents. Ceci pourrait d’ailleurs conférer une plus grande crédibilité, dans la mesure ou le lien gouvernement chinois-nouvelle monnaie serait plus faible, et donc la possibilité d’une instrumentalisation pure et simple, plus limitée.

Si ce scénario se met en place, alors non pas le yuan, mais ce « panier » de monnaies au sein duquel le yuan jouerait un rôle très important, serait appelé à un bel avenir.

Ce bond du yuan dans les échanges mondiaux semble couronner la confiance des investisseurs face au bon maintien de la croissance chinoise. L'Empire du milieu peut-il continuer sur cette lancée en dépit de mauvais chiffres à l'international ?

Philippe Waechter : La Chine est surtout en position de force pour imposer sa monnaie dans les transactions compte tenu de son attractivité. Comme les autorités monétaires chinoises ont décidé de rendre leur monnaie plus internationale cela va se traduire a priori par un poids encore plus important dans les échanges. Le yuan pourrait tendre alors à devenir une monnaie de référence et une monnaie de réserve.

Ce n'est pas encore le cas néanmoins mais l'orientation est prise. La Chine est toujours attractive sur le plan économique et le gouvernement chinois veut faire du yuan une monnaie convertible et donc une monnaie dont le poids à l'international pourrait tendre à se rapprocher du poids de la Chine dans l'économie mondiale. Ce phénomène pourrait être accentué par l'ensemble des réformes financières en Chine et l'ouverture que les autorités chinoises veulent privilégier pour mieux positionner l'économie chinoise dans le monde.

Cependant, cela pose une question majeure puisqu'un poids plus important de la monnaie chinoise pourrait amener à s'interroger sur la monnaie internationale de référence. Il est assez rare d'avoir des monnaies qui cohabitent au niveau international. Il y a eu pas le passé le dollar et le sterling mais ce n'est pas forcément une période de stabilité. L'anti-loi de Gresham qui suggère que la bonne monnaie internationale chasse la mauvaise s'applique à l'échelle internationale. De ce fait peut-il y avoir cohabitation de monnaies concurrentes avec des poids proches ? On peut se le demander. Je ne suis pas sûr que les américains se laisseront faire sur cette question car la monnaie de référence reflète un poids économique mais surtout il traduit en un poids politique. Cela pourrait alors se traduire par des tensions significatives entre les deux pays.

Jacques Sapir : Le poids de la Chine dans l’économie mondiale est tel que quelques mauvais résultats n’ont aucune importance. Ce que les investisseurs regarderont seront les garanties que le gouvernement chinois pourrait donner quant à l’absence d’instrumentalisation directe du yuan, ou d’un panier de monnaies largement basé sur le yuan.