De la fiction à la dure réalité des chiffres : la France est-elle vraiment à l'abri de la faillite ?

Atlantico : En septembre 2007, François Fillon, alors Premier ministre, déclarait déjà : "Je suis à la tête d'un État en faillite". La situation économique actuelle du pays est-elle encore plus préoccupante qu'il n'y paraît ?

Gaspard Koenig : Ce qui est amusant, c'est que Michel Sapin a dit la même chose en janvier de cette année : "Il y a un État, mais c'est un État totalement en faillite". Comme si en arrivant au pouvoir, les gouvernants découvraient l'étendue des dégâts : l'Etat doit rembourser autour de 150 Milliards d'euros par an (son "besoin de financement"). Pour rappel, les recettes du même Etat sont d'un peu plus de 300 Milliards d'euros par an… Même si ces chiffres ne sont pas strictement comparables, cela donne une idée de la pression qui pèse sur la France pour rembourser la dette publique, et sans cesse réemprunter pour rembourser puisque le déficit est structurel. L'Etat est en roll-over permanent, sur la brèche. Pire encore, la dette ne finance pas l'avenir, mais à 95% les dépenses de fonctionnement. On ne s'endette pas pour investir, mais pour payer nos fournisseurs… en demandant à nos enfants de régler la facture finale.

Gérard Thoris : Lorsqu’une entreprise est incapable d’honorer l’une de ses échéances, elle est obligée de déposer son bilan. Vient alors une période intermédiaire où un administrateur judiciaire examine les comptes de l’entreprise pour savoir si elle a un avenir. Lorsque la valeur des actifs est inférieure aux dettes accumulées, l’entreprise peut être déclarée en faillite. Selon la législation en vigueur, les dirigeants en place ou un repreneur extérieur peuvent faire une offre de reprise. Leur démarche est fondée sur le fait que les actifs sont susceptibles de créer de la valeur ajoutée profitable sous réserve que tout ou partie des créanciers renoncent à leur dette.

On voit donc clairement qu’il faut distinguer les flux et les stocks. C’est parce que les flux de revenus sont inférieurs aux décaissements qu’une entreprise dépose son bilan. Mais c’est parce que les stocks d’actifs ont une valeur inférieure au stock de dettes que l’entreprise est mise en faillite.

En 2007, il n’y avait aucun problème ni de flux, ni de stocks. Certes, le budget de l’État était déficitaire mais le stock de dettes publiques était parfaitement gérable. François Fillon extrapolait à partir de l’idée que l’État "n’avait jamais voté un budget en équilibre en 25 ans". Cependant, tant que la croissance économique nominale est supérieure au taux d’intérêt nominal, les flux de revenus (impôts et cotisations sociales) permettent d’honorer facilement les intérêts de la dette. Cela suffit pour que le stock de dettes ne s’accroisse pas et il n’y a aucun problème ni de cessation de paiement, ni de faillite.

Par contre, il était clair dès cette époque que, depuis 1996, les comptes sociaux allaient à la dérive.

Les comptes publics sont-ils fiables ? Quelles sont les bombes à retardement ?

Gaspard Koenig : Instinctivement, je dirais oui, l'administration fait bien son travail pour recycler la dette et l'Agence France Trésor (AFT) qui émet la dette souveraine. Ce sont les politiques qui sont collectivement coupables de n'avoir pas entendu les multiples rappels à l'ordre (dont le fameux de Michel Pébereau en 2004) et de ne jamais avoir considéré le sujet comme une priorité (la France n'a pas eu un budget à l'équilibre depuis quarante ans). A force de mettre la poussière sous le tapis, le tapis va s'envoler.

Notons néanmoins une vraie limite à la fiabilité des comptes : les engagements "hors bilan" ne sont pas comptabilisés (garanties souveraines, régimes sociaux, retraites, etc.). Ainsi le besoin de financement annuel réel monte à 350 Milliards d'eruros selon le FMI, en prenant en compte l'ensemble des administrations publiques et de la dette sociale.

Gérard Thoris :Le bilan le plus inquiétant est aussi le bilan le mieux caché. Il s’agit du déséquilibre des comptes sociaux. En 1996, Alain Juppé invente la Caisse d’amortissement de la dette sociale (CADES). A l’époque, tout le monde fut content car il s’agissait de faire payer le déficit de la Sécurité sociale par les générations futures. Pas besoin d’augmenter les charges sociales et de jouer une nouvelle fois le psychodrame de savoir si ce sont les salariés ou les employeurs qui devraient en supporter la charge. On devrait savoir une fois pour toutes que ce sont toujours les salariés qui paient, sous la forme de perte de pouvoir d’achat s’ils ont un emploi, sous la forme du chômage s’ils le perdent du fait de coûts salariaux unitaires supérieurs à ceux des concurrents étrangers.

Mais, rétrospectivement, la création de la CADES est le premier moratoire de la France, organisé par elle-même pour elle-même. Lorsqu’une entreprise dépose le bilan, l’une des solutions possibles consiste en effet à obtenir des banquiers qu’ils allongent la durée des prêts pour diminuer le poids présent de l’amortissement de la dette. C’est bien ainsi que fonctionne la CADES. D’où l’intérêt de voir où l’on en est. Crée en 1996 pour 13 ans, la CADES sera théoriquement éteinte en 2025. A l’origine, elle devait amortir 44,7 Milliards d'euros en 13 ans ; aujourd’hui, sa capacité d’endettement a été portée à 234,6 Milliards d'euros (1).

Il ne s’agit pas, à proprement parler, de hors bilan puisque la dette portée par la CADES est intégrée dans la dette publique. Mais il s’agit d’un exemple prototypique de dette sans collatéral. Normalement, une dette sert à acquérir des actifs qui permettent d’assurer l’amortissement du prêt. Ici, la dette est constituée pour payer des dépenses courantes (soins de santé, prestations de retraite) dont le potentiel de croissance disparaît dans l’acte même de la prestation de service. A ce titre, la réforme des retraites vise d’abord à arrêter la création de dettes sans collatéraux.

Par contre, un bilan bien construit devrait constituer des provisions pour des risques futurs de dépréciation d’actifs. C’est le sens de l’exercice d’évaluation de la soutenabilité de la dette publique auquel la Commission européenne se livre régulièrement. L’exercice réalisé en 2009, avant que la crise économique ne produise ses effets en termes de croissance économique, supposait que la France fasse un effort budgétaire de 5,5 points de PIB pour financer les dépenses liées au vieillissement de la population tout en stabilisant la dette à horizon 2060. Cet exercice d’école n’est plus de mise, on s’en doute bien !

La France a tendance à considérer que la faillite est impossible. Les arguments généralement avancés en ce sens tiennent-ils ?

Gaspard Koenig : De quelles réserves insoupçonnées la France disposerait-elle ? Le gaz de schiste ? Cette illusion de l'infaillibilité est peut-être ce qu'il y a de plus grave et de plus impardonnable. On ne s'imagine jamais, faute d'imagination, que la digue du barrage peut céder. Et quand elle cède, ce sont des populations entières qui sont englouties.

N'oublions pas que notre dette est détenue à 2/3 par des étrangers, ce qui nous a permis de bénéficier de taux d'intérêt très avantageux. L'État n'a pratiquement aucun moyen de pression sur eux. Ils sont libres d'acheter aujourd'hui… et de vendre demain. L'État ne pourra pas, lui, brader du jour au lendemain ses actifs.

Gérard Thoris : On a dit que la faillite se définissait comme une dette supérieure à la valeur des actifs. La situation de la France est donc critique puisque le total des actifs de l’Etat se monte à 928 Milliards d'euros tandis que la dette financière se monte à 1 339 Milliards d'euros. C’est ici qu’il faut introduire la dette hors bilan représentée par les retraites des fonctionnaires civils et militaires pour 1 192 Milliards d'euros.

Mais pour que ce calcul de nature patrimoniale ait un sens, il faut s’interroger sur la capacité de l’Etat à vendre des actifs pour couvrir ses dettes. On se souvient de ce qui fut plus qu’une boutade, désobligeante au demeurant, à savoir le conseil donné par les Allemands aux Grecs : "qu’ils vendent leurs îles" ! Dans le même esprit, le coordinateur d’urgence chargé de gérer la faillite de la ville de Détroit, Kevyn Orr, propose que le Detroit Institute of Arts (DIA) vende ses collections pour rembourser la dette de la ville ! L’avantage de la France, c’est qu’il s’agit d’un vrai musée à ciel ouvert. Mais évidemment, la liquidation de son patrimoine historique est insupportable et donc impraticable.

D’ailleurs, peu importe que la valeur patrimoniale de la France soit inférieure à sa dette si les revenus de ce patrimoine l’emportent sur les intérêts générés par cette dette. Ainsi, pour reprendre l’hypothèse d’une cession d’actifs artistiques, les recettes du tourisme fondraient à due proportion. L’amélioration du bilan se traduirait ainsi par une détérioration du compte de résultat !

La situation de la France pourrait-elle basculer rapidement ? Quels facteurs pourraient la pousser à la faillite ? Ces facteurs sont-ils déjà en train de s'accumuler ?

Gaspard Koenig : Regardez ce qui s'est passé en Italie : en quelques jours, les investisseurs ont pris peur, les taux d'intérêt sont montés en flèche, et Berlusconi est sorti du Quirinal (le palais présidentiel où il a présenté sa démission) sous les lazzis de la foule. Il suffirait que les taux remontent à leur niveau historique (5-6%) pour que l'Etat ait beaucoup de mal à mener à bien ses adjudications, étant donné les volumes en jeu aujourd'hui. Pour le moment, les taux restent bas du fait d'un environnement international très favorable (Quantitative Easing), de la réputation de la France et de la volonté affichée du gouvernement de remettre la courbe de la dette sur une pente descendante (dès 2014, selon le Projet de loi de finances). Mais les investisseurs regardent avec beaucoup d'attention les évolutions de la situation française. Si le déficit primaire n'est pas résorbé et que la dette continue à s'accumuler (certains scénarios du FMI envisage que l'on puisse dépasser 100% de dette/PIB dès 2016), alors l'effet boule de neige pourrait être assez violent et entraîner une perte de confiance généralisée.

Gérard Thoris : Le problème réside dans l’effet boule de neige de la dette. Une fois que les intérêts nominaux sont supérieurs à la croissance nominale, il faut emprunter pour payer les seuls intérêts de la dette. Les bénéfices de la croissance sont préemptés par les créanciers et l’augmentation des niveaux de vie s’arrête – sous réserve de la distribution des intérêts de la dette par les intermédiaires financiers. Nous y sommes désormais. Que cela dure un an n’est pas un problème, mais la poursuite de la croissance zéro (le rêve des écologistes) et la multiplicité des facteurs déflationnistes (dont aujourd’hui le prix des céréales) risquent de faire durer la situation. Le cumul des facteurs de risque est donc certain !

Jusqu’à présent, le mouvement de ralentissement de la croissance nominale a été accompagné d’une baisse des taux d’intérêt nominaux. En d’autres termes, pour éviter que l’effet boule de neige ne prenne de la force, les Etats ont pratiqué la répression financière : l’épargne doit passer par les canaux des institutions parapubliques et les institutions financières sont obligées par la loi (Solvabilité II) à prêter aux États à des taux qui surprennent tous ceux qui ont jour sollicité un prêt de leur banquier !

Le risque d’une hausse des taux d’intérêt ne peut venir de la Banque centrale européenne, trop au fait de la situation. Il pourrait venir des Etats-Unis si les fondamentaux continuaient à se raffermir progressivement et/ou si le successeur de Ben Bernanke n’avait pas son pragmatisme. Dans nos économies institutionnalisées, le poids des décisions personnelles est beaucoup plus important que les résultats des mécanismes de marché. La nomination du prochain directeur de la Fed est donc un événement beaucoup plus important que les cours du CAC 40, qui en sera rapidement le reflet.

Comment les choses se passeraient-elles alors ? Quelles seraient les conséquences économiques et sociales d'une faillite ?

Gaspard Koenig : Il y a deux scénarios possibles. La faillite brutale, que j'ai imaginée dans mon roman La nuit de la faillite, où l'Etat, le couteau sous la gorge, cesse de manière unilatérale d'honorer ses engagements. C'est assez peu probable, mais il faut le garder en tête, car l'aveuglement actuel du gouvernement peut conduire au pire.

L'autre hypothèse, que le think-tank que je dirige (GenerationLibre) a défendue dans un récent rapport, est de restructurer notre dette de manière proactive et ordonnée. Autrement dit, négocier avec nos créditeurs pour dégager les marges de manœuvre nécessaires aux réformes structurelles.

Dans les deux cas, ceux qui seraient le plus touchés seraient les détenteurs d'assurance-vie. En un sens, on pourrait affirmer que, en termes d'arbitrage politique global, il ne serait pas tout-à-fait anormal que la génération responsable de l'endettement soit in fine celle qui en subisse le plus les conséquences… L'essentiel étant d'éviter un choc systémique sur les institutions bancaires. Enfin, s'agissant de la valeur de la signature, n'oublions pas la formule forte de Bulow et Rogoff (1989) : "Debts that are forgiven will be forgotten". Si la restructuration est opérée de bonne foi, les marchés auront la mémoire courte. Regardez l'Uruguay, qui a retrouvé des taux très bas rapidement après sa restructuration de 2004.

Une faillite réussie, c'est un pari sur l'avenir, sur la jeunesse. Comme le disait joliment Dominique Ramel, ministre des Finances lors de la "banqueroute des deux tiers" de 1797 : "J'efface les conséquences des erreurs du passé pour donner à l'Etat un avenir".

Gérard Thoris : On n’a pas assez remarqué le silence délicat des agences de notation. Qu’elles confirment le triple A de l’Allemagne est simplement une manière d’oublier que la soutenabilité à long terme des finances publiques allemandes est bien plus soumise au risque démographique que celle de n’importe quel autre pays de la zone euro ! Mais globalement, cela signifie qu’elles ont anticipé les réactions des institutions européennes.

D’abord, le Mécanisme européen de stabilité (MES) a été conçu pour éviter que les exigences des marchés ne se traduisent pas une augmentation excessive des taux. Mais, en même temps, ce mécanisme suppose que le pays qui en bénéficie accepte que les politiques budgétaire et fiscale soient contrôlées par la Troïka ! On comprend que Pierre Moscovici s’appuie sur les préconisations du FMI pour éviter de perdre son pouvoir ministériel de fait !

On souligne à juste titre que ce MES n’a pas la taille nécessaire pour absorber le défaut d’un Etat comme la France. C’est oublier que son intervention ne concernerait que la partie marginale des prêts. Il n’en était pas de même pour l’Irlande où l’intervention du Fonds européen de stabilité financière (FESF) équivalait aux besoins de recapitalisation du système bancaire soit 32 % du PIB !

Enfin, même s’il fait planer le mystère, il est vraisemblable que Mario Draghi ne nierait pas l’évidence et qu’il accepterait de fournir le MES en liquidité de façon à faire baisser la pression des marchés.

Tout cela est parfaitement rassurant, mais à court terme seulement. Car, pendant qu’on aménage l’accès au crédit des Etats et/ou qu’on reporte l’équilibre budgétaire à une situation meilleure, le stock de dettes publiques s’accroît et l’effet boule de neige s’accélère. Les mécanismes de financement fonctionnent impitoyablement comme un transfert des dettes sur les générations futures dont la stagnation des niveaux de vie est assurée pour longtemps.

L’abbé Terray, qui exerçait comme contrôleur général des finances de Louis XV, affirmait "la banqueroute est nécessaire une fois tous les siècles, afin de mettre l’Etat au pair." La France a déjà fait défaut au cours de son histoire et s'en est à chaque fois relevée. A quel prix ? Et avec quels effets pervers ?

Gaspard Koenig : Les Rois de France tranchaient régulièrement la tête de leurs créanciers, le plus célèbre étant Philippe Le Bel, qui au début du XIVe siècle expulsa les Juifs et massacra les Templiers pour éviter d'avoir à les rembourser. Puis l'idée de "dette souveraine" indépendante de la personne du débiteur commençant à voir le jour, les défauts se sont faits plus rares, le dernier ayant eu lieu pendant la Révolution Française (qui est née, je le rappelle, d'une crise de la dette). Ce sont des moments forts de remise à plat et de remise en question ; un choc à la fois financier et moral. Aujourd'hui, je crois que la France a besoin d'un tel choc pour pouvoir repartir sur des bases plus saines.

Gérard Thoris : Tant que la banqueroute porte sur de riches propriétaires qui ne savent rien faire d’autre de leur argent que de prêter à l’Etat, c’est de bonne guerre que de les priver d’une rente qui affaiblit la puissance publique. S’ils perdent sur le flux de revenus de leurs actifs financiers, ils conservent le flux de revenus de leurs actifs réels (terres, etc.). Il n’en est plus de même si la banqueroute porte sur les actifs financiers gérés par les institutions financières au nom des ménages pour s’assurer d’une retraite convenable. Ici, c’est la croissance présente et future que l’on affaiblit.

Cependant, notre époque dispose d’une manière de faire banqueroute sans mal ni douleur pour personne. Il s’agit d’une remise ordonnée des dettes publiques par la Banque centrale. Les Etats-Unis, le Royaume-Uni et le Japon en pratiquent la première étape, qui consiste à permettre à leur Banque centrale d’acquérir des obligations publiques. Quant à savoir si ces dettes seront un jour remises sur le marché, le rendez-vous américain a été fixé dans 30 ans. Cela laisse un peu de temps pour restaurer les fondamentaux de l’économie sans être accablé de remords (qui paie ses dettes ne s’enrichit pas) et sans imposer d’excessives obligations fiscales aux agents privés.

Propos recueillis par Alexandre Devecchio

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(1) Pour un approfondissement, voir notre article : "La mascarade de la dette sociale", Sociétal, n° 75, 2012, 1° trimestre, 61-69