Relance monétaire européenne ? Pourquoi l’action que pourrait mener Mario Draghi n’est pas de la planche à billets et ne créera pas de bulles

Préjugé numéro 1 : Les politiques monétaires créent des bulles

Une politique monétaire a la responsabilité de prendre en charge l’ensemble de l’économie d’un pays. Ainsi, tous les secteurs qui la composent sont soumis à la même enseigne. Un taux directeur fixé par une banque centrale ne s’applique pas seulement à un secteur particulier, par exemple l’immobilier, mais bel et bien à l’ensemble de l’économie. Cette réalité implique qu’une banque centrale ne pourra être accusée directement de la formation de bulles que si, et seulement si, l’ensemble de l’économie se retrouve dans une formation "bullaire". Un cas de figure qui ne s’est pas présenté au cours des années 2000 et encore moins depuis l’entrée en crise en 2008. Une situation qui peut s’observer en constatant par exemple l’évolution de l’inflation aux Etats-Unis : la progression des prix outre-Atlantique suit une tendance stable à environ 2.5% depuis la fin des années 90, une progression bien loin de pouvoir alimenter tous les fantasmes de bulle.

Indice des prix et tendance. Etats Unis. Source Fédéral Reserve St Louis

Bulle internet, bulle des technologies, bulle des matières premières, bulle boursière, bulle de l’or, bulle immobilière, bulle de tout et bulle de rien, les bulles ne sont rien d’autre que l’existence de dichotomies au sein d’une économie. L’ensemble des secteurs ne progresse pas sur le même rythme, et chaque secteur en "surperformance" sera qualifié de bulles, et sera la source d’une nouvelle attaque contre la politique menée par l’autorité monétaire. Si la banque centrale suit cette logique, en venant sanctionner systématiquement chaque secteur qui progresse plus vite que les autres, la sanction sera lourde : les secteurs qui évoluent moins vite que les autres subiront avec force la sanction de la banque centrale qui est incapable de pouvoir discriminer. Lorsqu’elle frappe, elle frappe pour tout le monde. Pour ceux qui souhaitent lutter contre les bulles, c’est du côté du législateur qu’il faudra se tourner.

Préjugé numéro 2 : La Banque centrale européenne "imprime" de la monnaie

La Banque centrale européenne est bien intervenue sur le marché dans l’objectif d'accroître l’offre de monnaie dans la zone euro. Mais son intervention a tout bonnement échoué. En effet, les opérations effectuées par la BCE ont été annoncées comme étant temporaires, ce qui n’a pas incité les acteurs économiques à croire à la réalité de ce qui était annoncé. Le graphique suivant retrace l’évolution de la base monétaire européenne, c’est-à-dire de la portion de monnaie sous contrôle de la BCE, et qui ne représente qu’une faible portion de la monnaie totale en circulation :

Base Monétaire Zone Euro. En millions d’euro. Source BCE

L’accroissement considérablement de la base monétaire dès la fin 2011 a fait long feu, ce qui a été donné d’une main a été repris de l’autre. Et cette situation était prévisible pour les acteurs du marché, banques et autres, qui n’ont pas relayé cette hausse dans l’économie prise dans son ensemble. En sachant qu’il ne s’agissait que d’un leurre, les acteurs financiers ne sont pas tombés dans le "panneau". Le résultat est que la monnaie, dans son sens large, a totalement stagné au cours de ces années de crise :

M3 comparée à sa tendance pré- crise. Zone Euro. En millions et tendance 1999-2008.Source BCE.

Cette situation met directement en cause la politique menée par la BCE. Car dans le même temps, les Etats-Unis sont parvenus à faire différemment. En effet, les plans d’assouplissement quantitatifs américains, qui au contraire de la zone euro, ne sont pas "neutralisés" sont également accompagnés de modifications "permanentes" des objectifs de la Banque centrale (par exemple, un objectif de taux de chômage de 6.5%). La monnaie supplémentaire apportée au marché par la FED ne subit pas la neutralisation européenne, la base monétaire progresse fortement :

Base Monétaire. Etats Unis. En millions d’USD. Source Fédéral Reserve St Louis

Une différence primordiale car c’est bien grâce à cette modification "permanente" que les acteurs économiques répondent au travail effectué par la Réserve Fédérale. La monnaie supplémentaire apportée au marché par la FED est alors prise en compte par les acteurs du marché et est transmise à l’ensemble de l’économie  Ce qui est observable sur le graphique ci-dessous retraçant l’évolution de la monnaie dans son sens large.

M3 et tendance. Etats Unis. En milliards d’USD  Source Fédéral Reserve St Louis

Le décrochage perceptible au cours de l’année 2009 est rapidement contré par la politique menée par la FED.

Préjugé numéro 3. La FED et la BCE mènent une politique qui provoquera l’hyperinflation :

Afin d’effrayer le quidam, il est régulièrement fait mention de l’expérience Argentine : Le pays qui est à l’inflation ce que la Hollande est au fromage. Les politiques menées par la Fed et par la BCE sont alors rattachées aux actions argentines, comme autant d’opérations de "débauche monétaire". En cette année 2014, l'Argentine ne fait pas exception à sa règle et les derniers développements font état d’un niveau de hausse des prix atteignant le seuil de 45% annuels. Quel est le lien entre l’Argentine, les Etats unis, ou l’Europe pour étayer un tel raisonnement ?

Car la croissance de la base monétaire sous contrôle de la banque centrale n’est en aucun cas comparable entre ces différentes zones économiques :

Croissance Base Monétaire Argentine (bleu) - Etats Unis (rouge) – Zone Euro (vert). Source FRED /BCE 

Une croissance exponentielle de la base monétaire orchestrée par la Banque centrale argentine qui va provoquer une croissance de la monnaie dans son sens large, dans des proportions gigantesques :

Croissance M3 Argentine (vert) - Etats Unis (bleu) – Zone Euro (rouge). Source FRED /BCE

L’Europe et les Etats Unis font pâle figure en comparaison avec les chiffres argentins. Car la réalité est que malgré l’expansion monétaire américaine, l’inflation aux Etats Unis subit plutôt un reflux par rapport à sa tendance de long terme :

Evolution de l’indice des prix par rapport à leur tendance longue. Etats Unis. Source Fédéral Reserve St Louis

Une situation qui semble indiquer que les Etats-Unis vont sans doute devoir mener d’autres opérations pour en finir définitivement avec la crise. Pour l’Europe, L’inflation est un fantasme dans de telles conditions de restriction monétaire, c’est bien la déflation qui menace. L’observation du niveau de progression de la monnaie en circulation par rapport à sa tendance longue  ne fait aucun doute sur la politique qu’elle doit mener : l’expansion monétaire :

Zone Euro. Ecart entre M3 et sa tendance longue 1999-2008. Source BCE

Après 6 années de crise l’idée d’une telle politique commence à faire son chemin au sein même du gouvernement. Après la déclaration de Manuel Valls au cours de son discours de politique générale du 8 avril dernier, indiquant la nécessité de modifier la politique menée par la BCE, c’est au tour du ministre des Finances Michel Sapin de pointer le niveau alarmant de l’euro. Mais le gouvernement ne peut se contenter d’observer les éventuelles actions futures de la BCE, car elles ne pourront être que décevantes sur le moyen terme.

La politique de la BCE doit être modifiée de façon permanente pour pouvoir être pleinement efficace et une telle modification nécessite la révision des traités européens. Il appartient alors à la France de mettre ce sujet à l’ordre du jour de l’agenda européen. L’Europe ne peut plus se contenter de demi-mesure.

A lire : le A book - Sortir l'Europe de la crise : le modèle japonais

Pour lire le Hors-Série Atlantico, c'est ici : "France, encéphalogramme plat : Chronique d'une débâcle économique et politique"